Executive Summary

Listed Private Equity etabliert sich zunehmend als eigenständiger Zugang zu Private Markets, der die Partizipation an privaten Vermögenswerten mit der Liquidität öffentlicher Märkte verbindet. Im Gespräch erläutert Christopher Weaver, Portfolio Manager bei City of London Investment Management (CLIM), wie Investoren über börsennotierte Closed-End Funds (CEFs) Zugang zu dieser Anlageklasse erhalten. Diese investieren in diversifizierte Portfolios privater Unternehmen – entweder direkt oder indirekt über klassische Private-Equity-Fondsstrukturen.

Im Vergleich zum traditionellen Limited-Partner-Modell unterscheidet sich dieser Ansatz in mehreren zentralen Punkten: Investoren behalten die Kontrolle über Ein- und Ausstieg über die Börse, Kapital wird kontinuierlich investiert, und es entfallen Kapitalabrufe sowie Einschränkungen bei Ausschüttungen. Die Rendite wird in erster Linie durch das Wachstum des Net Asset Value (NAV) bestimmt, ergänzt durch Bewertungsabschläge (Discounts) und unternehmensseitige Maßnahmen wie Aktienrückkäufe oder Take-Private-Transaktionen.

Gleichzeitig erfordert das Marktsegment eine sorgfältige Selektion, sagt Weaver. Hohe Discounts allein stellen kein ausreichendes Investmentargument dar, wenn es an guter Governance, erfahrenen Managern und klaren Werttreibern fehlt. Aus Portfoliosicht kann Listed Private Equity bestehende Private-Market-Allokationen sinnvoll ergänzen oder einen liquiden Zugang für Investoren mit eingeschränkter Illiquiditätstoleranz bieten.

Transkript & Übersetzung

Thomas Schalow: Hallo und herzlich willkommen zurück. Heute spreche ich mit Christopher Weaver, Portfolio Manager bei City of London Investment Management. Wir sprechen über Listed Private Equity – zu einem Zeitpunkt, an dem viele Investoren das traditionelle Private-Equity-Modell zunehmend kritisch hinterfragen: lange Kapitalbindungen, begrenzte Transparenz, verzögerte Bewertungen und langsamere Kapitalrückflüsse machen die Anlageklasse komplexer als früher. Listed Private Equity bietet hier einen alternativen Zugang. Genau das wollen wir heute näher beleuchten.

Herzlich willkommen, Chris Weaver.

Christopher Weaver: Guten Tag, Thomas.

Thomas Schalow: Für Investoren, die mit dem Universum Listed Private Equity noch nicht vertraut sind: Worin besteht dieses Segment, und wie unterscheidet es sich vom klassischen Zugang über Limited-Partner-Strukturen?

Christopher Weaver: Listed Private Equity ermöglicht einen liquiden Zugang zur Anlageklasse Private Equity über börsennotierte Investmentgesellschaften. Diese investieren in private Unternehmen – entweder direkt oder indirekt über klassische Private-Equity-Fonds. London ist dabei der weltweit größte Markt für Listed Private Equity, mit einem Gesamtvolumen von inzwischen über 100 Milliarden. Viele dieser Fonds verfügen über Track Records, die bis in die 1990er-Jahre zurückreichen.

Der zentrale Unterschied zum traditionellen Limited-Partner-Modell liegt in Kontrolle und Liquidität. Die Investition erfolgt über den Börsenhandel, anstatt Kapitalzusagen zu machen, die über Zeit abgerufen werden. Ein Einstieg erfordert kein Abwarten von Capital Calls, ebenso wenig ist für eine Reduzierung der Allokation das Eintreffen von Ausschüttungen erforderlich. Die Kontrolle über Ein- und Ausstieg liegt beim Investor.

Diese Vehikel sind als geschlossene Fonds (Closed-End Funds) mit permanentem Kapital ausgestaltet. Das bedeutet: Wenn Beteiligungen realisiert werden, wird das Kapital in der Regel reinvestiert, sodass eine kontinuierliche Allokation erhalten bleibt. Beim Einstieg in Listed Private Equity erfolgt die Investition nicht in einen „Blind Pool“, sondern in ein bereits aufgebautes, diversifiziertes Portfolio privater Assets.

Thomas Schalow: In den letzten Jahren wurde verstärkt über semi-liquide Fonds als Möglichkeit diskutiert, Private Equity breiter zugänglich zu machen. Wie ist Listed Private Equity im Vergleich einzuordnen, und welche strukturellen Vorteile bietet das Closed-End-Fund-Format insbesondere im Hinblick auf Liquidität, Transparenz und Flexibilität?

Christopher Weaver: Meiner Meinung nach bietet Listed Private Equity einen eher klassischen, „plain vanilla“ Zugang zu Private Equity, der dem LP-Modell, das viele Investoren kennen, sehr nahekommt. Es handelt sich um Investitionen in Fonds mit privaten Assets, jedoch innerhalb einer permanenten Kapitalstruktur.

Das Closed-End-Format vermeidet viele der strukturellen Herausforderungen semi-liquider Fonds. Diese müssen potenzielle Rückgaben managen, was häufig höhere Liquiditätsquoten oder Transaktionen am Sekundärmarkt erfordert. Daraus können Renditeverwässerungen, Timing-Risiken oder sogar erzwungene Verkäufe entstehen, die sich auf alle Investoren auswirken. Zudem besteht die Möglichkeit von Rücknahmebeschränkungen („Gating“), wenn Rückgabewünsche bestimmte Grenzen überschreiten.

Bei Listed Private Equity erfolgt die Liquidität hingegen auf Ebene der Aktionäre über die Börse. Kauf- und Verkaufsentscheidungen haben keinen Einfluss auf das zugrunde liegende Portfolio. Die Assets bleiben unverändert, und es besteht kein Zwang zu Verkäufen mit Abschlägen – ein wesentlicher struktureller Vorteil dieser Anlageklasse.

Thomas Schalow: Wie sollte aus Investorensicht die Renditegenerierung bei Listed Private Equity eingeordnet werden? Welche Rolle spielen dabei NAV-Wachstum, Discount-Entwicklung und Corporate Activity?

Christopher Weaver: Das ist eine sehr gute Frage. Listed Private Equity ist im Kern ein liquider Zugang zu Private-Equity-Beta. Der wichtigste Renditetreiber über die Zeit ist das Wachstum der zugrunde liegenden Vermögenswerte, häufig als Net Asset Value (NAV) bezeichnet, das aus der Entwicklung der Portfoliounternehmen resultiert.

Darüber hinaus kann aktives Management zusätzlichen Mehrwert schaffen, insbesondere durch das gezielte Ausnutzen von Bewertungsabschlägen. Der Erwerb qualitativ hochwertiger Fonds zu attraktiven Discounts und das anschließende Profitieren von einer Einengung dieser Abschläge kann die Rendite spürbar erhöhen.

Auch unternehmensseitige Maßnahmen spielen eine wichtige Rolle. Viele Listed-Private-Equity-Fonds verfügen heute über klar definierte Kapitalallokationsrichtlinien, häufig überwacht durch unabhängige Boards. Aktienrückkäufe können beispielsweise erheblich wertsteigernd sein, wenn sie zu einem Discount erfolgen, da sie den NAV je Aktie erhöhen und gleichzeitig zur Stabilisierung bzw. Verringerung von Abschlägen beitragen.

Thomas Schalow: Discounts zum NAV stehen im Zentrum des Opportunity Sets. Wie lässt sich zwischen einer attraktiven Gelegenheit und einer Value Trap unterscheiden?

Christopher Weaver: Ja, auch eine gute Frage. Ein hoher Discount allein macht eine Investition noch nicht attraktiv. Entscheidend sind zunächst der Track Record und die Qualität der zugrunde liegenden Performance. Im Fokus stehen die Analyse der Portfoliounternehmen, die Qualität und Disziplin des Managers sowie die Frage, ob es realistische Katalysatoren für eine Verringerung des Discounts gibt.

Governance ist dabei ein zentraler Faktor, insbesondere die Qualität und Unabhängigkeit des Boards sowie vorhandene Mechanismen zur Steuerung von Discounts, sogenannte Discount Control Mechanisms (DCMs). Fehlen überzeugende Performance, starke Governance-Strukturen und klare Perspektiven, kann ein hoher Discount dauerhaft bestehen bleiben.

Auch die Positionsgröße spielt eine wichtige Rolle. Diese wird in Abhängigkeit von Risiko, Renditepotenzial und Liquidität der jeweiligen Aktie gesteuert.

Thomas Schalow: City of London Investment Management investiert seit über 30 Jahren in Closed-End Funds. Worin besteht der spezifische Mehrwert des Teams im Bereich Listed Private Equity im Vergleich zu generalistischen Investoren?

Christopher Weaver: Genau, City of London Investment Management ist ein spezialisierter Investor für Closed-End Funds. Es werden keine anderen Strategien verfolgt. Die Erfahrung in diesem Segment reicht über mehr als 30 Jahre zurück, und viele Mitglieder des Investmentteams sind seit langer Zeit im Unternehmen tätig.

Die globale Aufstellung mit Teams in London, den USA und Singapur ermöglicht eine kontinuierliche Marktbeobachtung und Analyse. Zudem bestehen langjährige Beziehungen zu Brokern im Closed-End-Fund-Bereich, die Einblicke in Marktströme geben und häufig frühzeitigen Zugang zu Transaktionen wie Platzierungen oder Corporate Actions ermöglichen. In vielen Fällen gehört CLIM zu den ersten Ansprechpartnern bei neuen Emissionen oder Kapitalmaßnahmen.

Darüber hinaus verfügen wir über ein dediziertes Corporate-Governance-Team. Auch wenn wir kein aktivistischen Ansatz verfolgen, erfolgt ein kontinuierlicher und konstruktiver Dialog mit Boards und Managern im Interesse der Aktionäre. Wir haben nach eigener Einschätzung einen Beitrag zur Weiterentwicklung von Governance-Standards im Listed-Private-Equity-Sektor geleistet, insbesondere im Hinblick auf Board-Unabhängigkeit. Die eigenständige Listed-Private-Equity-Strategie verfügt inzwischen über einen Track Record von mehr als zehn Jahren, gestützt durch Daten und Erfahrung bis in die 1990er-Jahre.

Thomas Schalow: Wie gestaltet sich der Portfolioaufbau konkret? Welche Faktoren sind bei der Auswahl und Gewichtung einzelner Positionen entscheidend – etwa Managerqualität, Governance, Liquidität oder regionale und sektorale Allokation?

Christopher Weaver: Der Portfolioaufbau erfolgt primär bottom-up, ergänzt durch eine top-down Perspektive zur Risikosteuerung. Die Analyse der Manager steht im Zentrum, verbunden mit einem regelmäßigen Austausch, der mehrmals jährlich stattfindet – unter anderem im Rahmen von Ergebnispräsentationen, Capital Markets Days sowie persönlichen Treffen.

Auf quantitativer Ebene werden absolute und relative Discount-Niveaus im Markt analysiert, um daraus Kauf- und Verkaufsbereiche abzuleiten, die direkt in die Positionsgrößen einfließen. Dieser Prozess ist dynamisch und berücksichtigt sich verändernde Marktbedingungen.

Governance ist ein zentraler Bestandteil der Analyse. Bewertet werden unter anderem die Qualität des Boards, die Kapitalallokationspolitik sowie die Entwicklung der Governance-Strukturen. Auch wenn die Ausgangssituation nicht immer optimal ist, kann eine positive Entwicklung in Richtung besserer Governance ein entscheidender Faktor sein.

Liquidität spielt ebenfalls eine wesentliche Rolle. Entsprechende Mindestanforderungen stellen sicher, dass Positionen effizient angepasst werden können. Ergänzend werden Länder-, Währungs- und regionale Allokationen in enger Abstimmung mit dem Macro-Team von CLIM gesteuert. Darüber hinaus erfolgt eine kontinuierliche Überwachung der Sektorallokation sowie der Bewertungen der zugrunde liegenden Portfoliounternehmen.

Thomas Schalow: Wie ist das Portfolio derzeit positioniert – insbesondere in Bezug auf Buyout, Growth Equity und Venture Capital? Und wo liegen aktuell die attraktivsten Opportunitäten, auch geografisch?

Christopher Weaver: Der Fokus der Strategie liegt klar auf Buyout-Investments, die den Großteil der Allokation ausmachen. Ergänzend besteht eine kleinere Allokation in Growth Equity und Venture Capital, derzeit etwa fünf Prozent, umgesetzt über spezialisierte Manager. Diese Gewichtung kann taktisch angepasst werden, der Schwerpunkt bleibt jedoch auf Buyout.

Geografisch stellt Nordamerika weiterhin den größten und liquidesten Private-Equity-Markt dar und bildet entsprechend den Schwerpunkt im Portfolio, aktuell mit einem Anteil von knapp unter 60 Prozent. In jüngerer Zeit wurde die Allokation in Europa selektiv erhöht, gestützt durch eine konstruktivere mittelfristige Makroeinschätzung sowie attraktive Bewertungsniveaus. Das Macro-Team sieht zudem mittelfristig eine gewisse Abschwächung des US-Dollars gegenüber dem Euro.

Thomas Schalow: Die Listed-Private-Equity-Strategie hat seit Auflage 2016 eine jährliche Nettorendite von knapp 16 Prozent erzielt und den MSCI World übertroffen. Was waren die wesentlichen Treiber dieser Entwicklung und wie verteilt sich der Beitrag zwischen NAV-Wachstum und Discount-Strategien?

Christopher Weaver: Langfristig wurde die Performance überwiegend durch das Wachstum des Net Asset Value getragen. Discount-Strategien und Corporate Actions haben ebenfalls einen bedeutenden Beitrag geleistet, insbesondere in bestimmten Marktphasen.

In der Gesamtbetrachtung entfallen rund 75 bis 80 Prozent der Rendite seit Auflage auf das NAV-Wachstum, während der verbleibende Anteil aus Discount-Strategien und unternehmensseitigen Maßnahmen stammt. In den vergangenen zwölf Monaten haben insbesondere Corporate Actions unterstützt, darunter mehrere Take-Private-Transaktionen im Portfolio, bei denen Fonds zu signifikanten Aufschlägen auf den Börsenkurs übernommen wurden. Diese Entwicklungen haben die Performance spürbar positiv beeinflusst.

Thomas Schalow: Und abschließend, welche Rolle kann Listed Private Equity im Gesamtportfolio einnehmen, und welche Aspekte des Risiko-Rendite-Profils sind dabei besonders relevant?

Christopher Weaver: Listed Private Equity kann eine effektive Ergänzung zu bestehenden Private-Equity-Allokationen darstellen. Als liquide Satellitenallokation ermöglicht sie eine flexible Steuerung des Engagements sowie den kontinuierlichen Zugang zur Anlageklasse ohne langfristige Kapitalbindung.

Zudem eignet sich der Ansatz für Investoren, die aufgrund von Liquiditätsanforderungen keine klassischen illiquiden Strukturen eingehen können oder wollen. Aufgrund der Börsennotierung und teilweise auch der Orientierung am MSCI World kann Listed Private Equity darüber hinaus als Small- bis Mid-Cap-Allokation innerhalb eines globalen Aktienportfolios eingeordnet werden.

Grundsätzlich ist Private Equity mit einem höheren Risiko verbunden als börsennotierte Aktien, wobei Diversifikation dieses Risiko deutlich reduziert. Ein weiterer Faktor ist die Volatilität von Discounts. Gleichzeitig können sich aus steigenden Discounts attraktive Einstiegsgelegenheiten ergeben.

Thomas Schalow: Vielen Dank für die Einblicke. Besonders hervorzuheben ist, dass Listed Private Equity nicht einfach nur Private Equity in börsennotierter Form darstellt, sondern ein eigenständiges Marktsegment mit eigenen Bewertungsmechanismen, Discount-Dynamiken und Renditetreibern. Für Investoren, die Zugang zu Private Equity suchen, dabei aber Wert auf Liquidität, Transparenz und Flexibilität legen, erscheint dieses Segment als eine zunehmend relevante Option. Vielen Dank für das Gespräch.

Christopher Weaver: Vielen Dank.

Dieses Transkript und die Übersetzung wurden mithilfe von KI erstellt und anschließend inhaltlich überprüft.